Good-Bye Financial Repression: Hello Financial Crash
Este es el titulo de un artículo clave de Carlos Díaz-Alejandro que analiza los dilemas de liberar las regulaciones financieras externas y domésticas en mercados financieros imperfectos.
¿Estamos frente a esto? No aún. Pero allá vamos
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La nueva regulación del crédito en dólares que el PEN (Economía) ordenó al BCRA ampliará los sujetos que podrán acceder a este tipo de financiamiento.
A propósito en tiempos que se habla de independencia sería más prolijo que lo propusiera el propio BCRA y no Caputo, ya que el art. 4 de la CO dice que el BCRA no estará sujeto a órdenes, indicaciones o instrucciones del Poder Ejecutivo Nacional.
Con esta medida se busca dejar atrás gradualmente —¿será este el primer paso?— el esquema regulatorio integral surgido a partir del colapso de la convertibilidad, cuando existía plena libertad para que prácticamente cualquier sujeto tomara crédito en dólares.
Si el BCRA acepta esta instrucción del PEN (el art. XX de la Carta Orgánica te lo debo…), los bancos podrán aumentar, hasta un 15% del total de los depósitos en dólares, el monto de las financiaciones en dólares destinadas a sujetos que hasta el momento no estaban incluidos.
Recordemos que los sujetos que ya podían acceder al crédito en dólares exceden bastante lo que comúnmente se dice de que eran “solo los exportadores”. El universo abarcaba también buena parte de lo referido a producción o inversión en bienes transables, sean exportables o importables.
Efectos de la nueva medida
Esta medida fue aparentemente solicitada por la banca privada nacional —más propensa a tomar riesgos, a pesar de la experiencia traumática de Argentina en 2001— y acompañada por tres necesidades del Gobierno:
1) aumentar el crédito total de la economía, severamente trabado por la floja dinámica del crédito en pesos, limitado por el costo financiero, la caída de los ingresos y el aumento de la mora;
2) aumentar las liquidaciones en el MLC para facilitar la compra de reservas, ya que se mantiene la obligación de liquidar allí estas financiaciones (ver gráfico con todo el proceso);
3) permitir que los deudores aprovechen una tasa “más baja” que la tasa en pesos, trasladándoles a ellos el costo de una eventual devaluación y/o cobertura.
El problema aparece cuando quienes toman ese crédito no tienen ingresos en dólares o vinculados al dólar. Se genera entonces un descalce de monedas: el pasivo está denominado en dólares mientras los ingresos que permiten pagarlo están en pesos. La tasa puede ser más baja, pero a cambio el deudor asume el riesgo cambiario.
Este último punto es clave.
El Gobierno sabe que, de acá a las elecciones, la tasa en pesos estará siempre presionada por la necesidad de evitar la dolarización o el desarme de posiciones en pesos. Por lo tanto, es difícil imaginar una baja significativa de tasas que permita estimular el crédito en pesos.
Se busca entonces una cláusula de escape que ponga a disposición de los agentes económicos un volumen adicional de crédito, pero denominado en dólares.
¿Qué puede salir mal? El problema es conocido: frente a cualquier salto del tipo de cambio provocado por un evento negativo, muchos de esos deudores caerían masivamente en mora o directamente en default.
Esto puede terminar generando una crisis bancaria. No solo por el aumento de la morosidad, sino porque cuando los depositantes perciben que su banco pierde dinero o enfrenta problemas, pueden decidir retirar sus depósitos, trasladarlos a otra entidad o volver a la caja de seguridad.
Veremos qué hacen los distintos bancos del sistema financiero. Posiblemente observemos comportamientos selectivos: no necesariamente todos los bancos utilizarán de la misma manera este nuevo margen regulatorio (por ejemplo, los extranjeros serán más reticentes).
Asunto entre privados
A propósito de declaraciones previas del Gobierno, esto lleva nuevamente a una reflexión sobre los llamados “asuntos entre privados” y sobre si realmente el Gobierno no tiene nada que ver o nada que prevenir.
Si por algún motivo en el futuro hay una devaluación y muchos de estos deudores con descalce de monedas se encuentran en dificultades, otra vez van a decir que se trata de un asunto entre privados.
Pero la realidad es que hoy se incentiva a los privados a tomar crédito aparentemente barato en dólares. Si sale mal, volverá a afectar a los bancos. Un riesgo que comienza siendo privado puede transformarse rápidamente en un riesgo sistémico y, como nadie puede dejar que el sistema financiero naufrague, terminar en algún tipo de salvataje financiero pagado por el Tesoro o con emisión.
Las crisis financieras son muy costosas
Evitar crisis bancarias es, justamente, uno de los mayores logros de la política financiera argentina en los últimos 24 años desde la crisis de 2001. En buena medida, gracias a una Política de Estado respecto del crédito en dólares que el BCRA sostuvo bajo gobiernos de distinto signo político.
Además, el momento importa. Estamos en una etapa en la que el dólar luce históricamente barato —tenemos un tipo de cambio real apreciado—. En este contexto, el riesgo de una corrección cambiaria frente a algún shock negativo no es menor. Expandir el crédito en dólares en estas condiciones puede amplificar significativamente el impacto financiero de una eventual devaluación.
En definitiva, la cuestión que planteaba Díaz-Alejandro sigue vigente: no se trata simplemente de liberalizar o desregular, sino de qué riesgos privados genera esa liberalización en mercados financieros imperfectos y quién termina absorbiendo esos riesgos cuando se vuelven sistémicos.