La estrambótica suba de tasas de interés que aplicó la dupla que integran el ministro de Economía, Luis Caputo, y el presidente del Banco Central, Luis Caputo; disparó la carga de vencimientos, donde el grueso de esos intereses capitalizados deberá pagarse antes de fin de año. Una parte significativa de la deuda en pesos vence en lo que queda de este año, por lo que se estima que el Tesoro enfrentará a fin de diciembre vencimientos de títulos 99 billones de pesos, de los cuales, 53 billones los cobrará el sector privado. Dado que las tasas reales en el corto plazo se mantendrán altas, las cuentas de resultado fiscal genuino se irán deteriorando mes a mes al menos por el factor capitalización de intereses.
En la licitación de la semana pasada el Gobierno emitió 9,2 billones de pesos de títulos y los papeles a tasa fija se colocaron a una tasa mensual promedio de 4,1 por ciento, equivalente a una tasa efectiva anual de 62 por ciento. Comparando esos números contra la inflación de julio de 1,9 por ciento, se emitió deuda a una tasa real mensual promedio de alrededor de 2,2 por ciento, lo que representa una tasa real anual de 30 por ciento.
"Si ante cada vencimiento de 2025 el Ministerio de Economía tuviera rollover de 100 por ciento, el Gobierno emitiera siempre a una tasa de 4 por ciento de tasa efectiva y la inflación fuera de 2 por ciento mensual, entonces la capitalización de Lecap, Boncap, Duales y Letras TAMAR iría subiendo todos los meses desde los 2,7 billones de pesos de julio hasta alcanzar alrededor de 4,9 billones mensuales en diciembre y de eso alrededor de 2,1 billones mensuales podría considerarse costo fiscal", señala el último informe de la consultora 1816.
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De mantenerse estas tasas, hacia fin de año el costo fiscal oculto de la capitalización de intereses rondaría el 0,23 por ciento del PBI por mes, algo cercano al 3 por ciento del PBI por año, equivalente al ajuste fiscal primario (no el cuasi-fiscal) que llevó a cabo el año pasado el gobierno de Javier Milei.
"Hay que hacerse la idea de que al menos en agosto, septiembre y octubre los números de capitalización de intereses serán peores que los del trimestre previo y luego llegará el "día después", en el que, post elecciones, el Gobierno podrá optar por un nuevo par tasa-tipo de cambio, que dependerá entre otras cosas del resultado de los comicios. Hasta aquí, pese al bajo pass-through de julio y agosto, el equipo económico ha mostrado muchísimo más interés en la desinflación que en la actividad, optando por tasas muy altas y un tipo de cambio bajo en términos históricos", augura el documento.
La pesada herencia
Actualmente, toda la deuda del Tesoro en pesos cotizante ronda los 230 billones de pesos a valor de mercado. Si el 100 por ciento de ese stock terminara siendo Lecap o Boncap colocados a una tasa mensual de 4 por ciento estaríamos hablando de una capitalización mensual de 9,2 billones de pesos y la mitad de eso, es decir, unos 4,6 billones, se explicaría por la parte positiva en términos reales de la tasa de interés. Esos 4,6 billones de pesos implicarían un costo fiscal de alrededor de 0,5 por ciento del PBI por mes y de más de 6 por ciento del PBI por año.
La trampa contable del Gobierno es que oculta esa bola de nieve que habrá que pagar por el festival de bonos que lanzó desde que asumió y no están expresados en la ejecución presupuestaria. En la ejecución del presupuesto no se reflejan los intereses capitalizables correspondientes a las Letras Del Tesoro Nacional Capitalizables (LECAPs) emitidas desde abril del 2024, así como los Bonos Capitalizable (BONCAP) y las Letras Fiscales de Liquidez (LEFI), como parte de la operación de traspaso de la deuda del BCRA al Tesoro.
Al no pagarse -y por el cambio de composición- esos intereses se capitalizan, es decir, se suman como nueva deuda sobre la que recaen nuevos intereses. Ese incremento de la deuda, producto de intereses sobre intereses, más los compromisos performing (que sí se paga), ascendió en julio a 17,8 billones de pesos. Caputo ya adelantó que la política monetaria actual sólo durará hasta la elección.
La capitalización de intereses de Lecap sumó 15,8 billones de pesos entre enero y julio 2025, según cifras de la Secretaría de Finanzas. De ese total, 13,5 billones de pesos pueden explicarse por la parte de la tasa que viene a compensar a la inflación y unos 2,3 billones por la parte positiva de la tasa en los meses de mayo, junio y julio. Si en los vencimientos que quedan de 2025 (99 billones de pesos) el Ministerio de Economía consigue renovar el 100 por ciento, el Gobierno emite a 4 por ciento de tasa efectiva y la inflación a la mitad, la capitalización nominal de Lecap subiría desde 2,7 billones de peso en julio hasta los mencionados 4,9 billones en diciembre. A este ritmo, no hay ajuste del resultado primario que alcance para cumplir con estos compromisos.
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